Hồi đầu tháng 8, tôi nhận được tin nhắn từ một thành viên trong nhóm DAO của mình: "Morgan Stanley hạ rating Circle xuống Underweight, cắt mục tiêu giá từ $106 xuống $38. Chị nghĩ sao?"
Tôi không ngạc nhiên. Nhưng điều khiến tôi suy nghĩ nhiều hơn là cách mà thị trường đang đọc sai tín hiệu. Một số người hô hào "đây là cơ hội mua vào", số khác thì hoảng loạn bán tháo. Cả hai đều thiếu một khung phân tích có chiều sâu.
Hãy cùng tôi nhìn vào sự việc này qua lăng kính của một người đã từng thiết kế cấu trúc quản trị cho Compound v2, nơi tôi học được rằng: giá trị thực sự của một giao thức không nằm ở rating của ngân hàng đầu tư, mà ở dòng tiền và sự bền vững của mô hình kinh doanh.
Bối cảnh: Cuộc chia ly giữa nghiên cứu và tự doanh
Morgan Stanley vừa công bố báo cáo hạ bậc Circle (CRCL) từ Hold xuống Underweight, đồng thời cắt giảm mục tiêu giá tới 64%. Lý do chính: USDC đang mất dần thị phần, dự trữ thu nhập từ lãi suất bị đe doạ khi Fed bắt đầu chu kỳ cắt giảm lãi suất.
Nhưng chỉ vài tuần trước đó, báo cáo 13F quý II cho thấy Morgan Stanley đã tăng gấp 6 lần lượng nắm giữ CRCL, lên 8,32 triệu cổ phiếu. Một sự mâu thuẫn rõ ràng? Không hẳn.
Phân tích cốt lõi: Tín hiệu thật từ sự sụp đổ của mô hình lãi suất
Khi tôi còn đứng lớp giảng dạy về DAO tại Buenos Aires, tôi thường nói với học viên: "Hãy nhìn vào nguồn thu thực sự của giao thức, không phải câu chuyện marketing."
Circle sống dựa vào thu nhập từ lãi suất dự trữ. Khi lãi suất ở mức cao, mô hình này sinh lời tốt. Nhưng khi Fed bắt đầu hạ lãi suất, nguồn thu này co lại. Đó là lý do Morgan Stanley cắt giảm dự báo USDC năm 2027 xuống 33% và năm 2028 xuống 44% so với kỳ vọng trước đó.
Điều quan trọng hơn: họ hạ dự báo EPS năm 2028 thấp hơn 20% so với đồng thuận thị trường. Điều đó cho thấy họ tin rằng sự suy giảm USDC không phải nhất thời, mà là xu hướng dài hạn.
Góc nhìn phản trực giác: 13F không phải là tín hiệu mua
Nhiều người sẽ nói: "Morgan Stanley vừa mua ròng, vừa hạ rating, vậy chắc họ đang thao túng thị trường?"
Trong 25 năm làm việc với các tổ chức tài chính, tôi biết rằng bộ phận nghiên cứu và bộ phận tự doanh thường hoạt động độc lập, thậm chí có tường lửa thông tin. 13F là dữ liệu lịch sử (quý II), còn báo cáo rating là đánh giá hiện tại (tháng 8). Giữa hai thời điểm đó, thị trường đã có những thay đổi quan trọng: USD suy yếu, lộ trình lãi suất thay đổi, và USDC tiếp tục mất thị phần.
Vì vậy, đừng nhìn vào 13F để tìm lý do mua vào. Hãy nhìn vào phân tích cơ bản.
Takeaway: Điều gì thực sự quan trọng với cộng đồng?
Circle không phải là một giao thức phi tập trung. Nó là một công ty tập trung, phụ thuộc vào lãi suất và quy định. Nhưng USDC vẫn là xương sống của DeFi hiện tại. Sự suy giảm của nó là hồi chuông cảnh tỉnh cho toàn bộ hệ sinh thái: chúng ta đang quá phụ thuộc vào một tài sản mà giá trị được quyết định bởi lãi suất của Fed, chứ không phải bởi cộng đồng.
Câu hỏi dành cho bạn: Nếu USDC tiếp tục co lại, cộng đồng DAO của bạn đã có kế hoạch dự phòng nào chưa? Hay bạn vẫn đang đặt cược vào một câu chuyện không còn tăng trưởng?
